文｜楊帆 遙遠(yuǎn) 危思安中信證券研究
美國當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月21日，美國對伊朗三處關(guān)鍵核設(shè)施進(jìn)行打擊，短期內(nèi)事件對全球經(jīng)濟(jì)與市場的外溢性，取決于伊朗的報(bào)復(fù)手段，潛在選擇包括打擊美軍中東基地、襲擾霍爾木茲海峽、支持代理人間接打擊等；當(dāng)然，從歷史來看，報(bào)復(fù)行動并非必然采取極端選項(xiàng)，而是介于“戰(zhàn)略克制”和“全面反擊”之間。對大類資產(chǎn)而言，中東局勢或難以迅速降溫，短期上各類資產(chǎn)可能重復(fù)對突發(fā)事件的本能反應(yīng)，后續(xù)推演則高度依賴情景假設(shè)。我們復(fù)盤了1970年以來中東地區(qū)八場重大沖突的市場影響，可總結(jié)為以下規(guī)律：避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金較美元更優(yōu)，油價(jià)長期仍看供需，美股表現(xiàn)與美國軍事介入程度和戰(zhàn)局走勢直接相關(guān)，而對中國資產(chǎn)并無顯著影響。
▍事件：美國當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月21日，美國對伊朗三處關(guān)鍵核設(shè)施進(jìn)行打擊。
據(jù)新華社報(bào)道，6月21日，美國總統(tǒng)特朗普在社交媒體上稱美軍已“成功打擊”伊朗三處核設(shè)施，包括福爾道、納坦茲和伊斯法罕。在隨后的全國講話中，特朗普稱伊朗的關(guān)鍵核濃縮設(shè)施“已被徹底摧毀”。據(jù)卡塔爾半島電視臺6月22日報(bào)道，在美國對伊朗三處核設(shè)施發(fā)動空襲后，伊朗外交部長阿拉格齊在社交媒體發(fā)文稱，伊朗“保留一切選擇來捍衛(wèi)其主權(quán)、利益和人民”。
▍從美國的戰(zhàn)略意圖來看，本次對伊朗的打擊或意在速戰(zhàn)破局、避免長戰(zhàn)。
此前特朗普政府無意直接深度卷入中東的地區(qū)沖突，在延續(xù)對伊朗“極限施壓”的同時(shí)，仍希望通過外交渠道推動解決伊核問題。在對以色列的態(tài)度上，美國在多個(gè)關(guān)鍵事項(xiàng)中也曾“繞開”以色列，包括與胡塞武裝達(dá)成停火協(xié)議、與伊朗積極探討管控核問題、解除對敘利亞制裁等。但是由于以色列對伊朗于6月13日發(fā)動了先發(fā)制人的打擊，美國在伊核談判中的靈活性已明顯受挫。我們判斷，特朗普本次對伊朗發(fā)動打擊的本質(zhì)，意在精準(zhǔn)打擊伊朗的博弈籌碼，但同時(shí)避免美國陷入長期戰(zhàn)爭。特朗普在此次打擊后的全國講話中也已經(jīng)明確表態(tài)，稱美國的目標(biāo)是“摧毀伊朗的鈾濃縮能力”，“遏制伊朗構(gòu)成的核威脅”。
▍短期內(nèi)事件對全球經(jīng)濟(jì)與市場的外溢性，取決于伊朗的報(bào)復(fù)手段，潛在選擇包括打擊美軍中東基地、襲擾霍爾木茲海峽、支持代理人間接打擊等；當(dāng)然，從歷史來看，報(bào)復(fù)行動并非必然采取極端選項(xiàng)，而是介于“戰(zhàn)略克制”和“全面反擊”之間。
回顧歷史，伊朗對于美國直接進(jìn)入中東戰(zhàn)爭的回應(yīng)，大概可以分為幾種形式。1）直接發(fā)動有限軍事報(bào)復(fù)，例如2020年蘇萊曼尼遭美軍無人機(jī)刺殺后，伊朗向伊拉克美軍基地發(fā)射22枚彈道導(dǎo)彈；但隨后伊朗外長扎里夫稱，伊朗根據(jù)聯(lián)合國憲章采取了成比例的自衛(wèi)行動并且已經(jīng)結(jié)束，不尋求事態(tài)升級或戰(zhàn)爭。2）威脅封鎖霍爾木茲海峽或?qū)ν窘?jīng)商船進(jìn)行襲擾，例如在80年代兩伊戰(zhàn)爭期間，美國公開支持伊拉克，伊朗發(fā)動襲船戰(zhàn)，通過部署水雷攻擊沙特、科威特等國油輪等方式，報(bào)復(fù)伊拉克及其海灣盟友；為了反制伊朗布雷與襲擊油輪的行為，美國海軍發(fā)起多次軍事行動，攻擊伊朗布雷艇和被伊朗軍隊(duì)使用的伊朗海上石油鉆井平臺。3）伊朗的“抵抗之弧”盟友力量也曾對美軍發(fā)動襲擊，例如在蘇萊曼尼遇刺事件后，美軍駐伊拉克基地多次遭到來自伊拉克民兵組織的火箭彈襲擊；而在此次美軍襲擊伊朗核設(shè)施后，也門胡塞武裝6月22日發(fā)表聲明，譴責(zé)美國對伊朗的軍事行動，并表示鑒于美國的所作所為，將重新開始襲擊美國在紅海的軍艦和船只。
▍對大類資產(chǎn)而言，中東局勢或難以迅速降溫，短期上各類資產(chǎn)可能重復(fù)對突發(fā)事件的本能反應(yīng)，后續(xù)推演則高度依賴情景假設(shè)。我們復(fù)盤了1970年以來中東地區(qū)八場重大沖突的市場影響，可總結(jié)為以下規(guī)律：避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金較美元更優(yōu)，油價(jià)長期仍看供需，美股表現(xiàn)與美國軍事介入程度和戰(zhàn)局走勢直接相關(guān)，而對中國資產(chǎn)并無顯著影響。客觀來看，當(dāng)前事態(tài)的能見度較低，但鑒于核設(shè)施的敏感性，中東局勢或難以迅速降溫。短期上，各類資產(chǎn)可能重復(fù)對突發(fā)事件的本能反應(yīng)，可參考6月13日以色列對伊朗發(fā)動空襲的短期市場反應(yīng)。而著眼后續(xù)，大類資產(chǎn)影響高度依賴于中東局勢的情景假設(shè)，可參考我們之前外發(fā)的報(bào)告《海外政策專題（40）—?dú)v史上的中東戰(zhàn)爭如何影響大類資產(chǎn)走勢？》（2025-06-18）。我們復(fù)盤了1970年以來中東地區(qū)的八場重大沖突，各類資產(chǎn)對于戰(zhàn)局的反應(yīng)規(guī)律可總結(jié)如下。
避險(xiǎn)資產(chǎn)歷史規(guī)律：與美元相比，黃金價(jià)格受中東戰(zhàn)爭催化更顯著。1）總體來看，沖突爆發(fā)初期，市場避險(xiǎn)情緒抬升，黃金價(jià)格的上行概率及幅度均高于美元。2）就黃金而言，避險(xiǎn)情緒往往在開戰(zhàn)前夕就開始催化，開戰(zhàn)后價(jià)格走勢出現(xiàn)兩種模式。對于開戰(zhàn)前存在市場預(yù)期的沖突，金價(jià)往往在開戰(zhàn)首日沖高回落。對于開戰(zhàn)前缺乏市場預(yù)期的沖突，金價(jià)在開戰(zhàn)后十天左右達(dá)到短期高點(diǎn)，待戰(zhàn)局明朗后階段性回落。拉長時(shí)間來看，隨著美國轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略收縮、國際局勢不穩(wěn)定性上升，地緣因素對黃金存在長期持續(xù)催化。3）就美元而言，美元指數(shù)僅在部分美國直接介入的中東沖突開戰(zhàn)初期出現(xiàn)日度級別催化，其長期走勢與戰(zhàn)爭關(guān)聯(lián)并不顯著。
能源大宗歷史規(guī)律：三次石油危機(jī)均由中東戰(zhàn)爭引發(fā)，但長期來看，中東戰(zhàn)爭對全球油價(jià)的影響效應(yīng)在逐漸減弱。原油是受中東戰(zhàn)爭影響最為直接的大宗商品。1）從供給來看，中東戰(zhàn)爭一旦直接牽涉到產(chǎn)油國，相關(guān)國家的石油供給往往要在沖突烈度顯著下降或戰(zhàn)事徹底平息后才能恢復(fù)。2）從價(jià)格來看，戰(zhàn)爭推動下的油價(jià)上行往往發(fā)生在開戰(zhàn)初期，后續(xù)油價(jià)中樞仍由供需基本面決定。3）拉長時(shí)間來看，隨著中東產(chǎn)油國供給份額下降以及消費(fèi)國石油儲備、應(yīng)急機(jī)制趨于完善，中東戰(zhàn)爭對全球油價(jià)的影響在邊際弱化。4）從油價(jià)對經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制來看，以美國為例，油價(jià)與通脹率基本同向波動，若戰(zhàn)爭推動油價(jià)較戰(zhàn)前上漲50%以上，往往會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。
權(quán)益市場歷史規(guī)律：美國參與程度決定美股風(fēng)偏修復(fù)速度，對中國資產(chǎn)影響并不顯著。1）就美股而言，當(dāng)美國不直接涉入戰(zhàn)爭時(shí)，中東戰(zhàn)爭僅在開戰(zhàn)初期1-3周對美股產(chǎn)生情緒擾動，后續(xù)基本在一周內(nèi)實(shí)現(xiàn)修復(fù)。在美國直接涉入的戰(zhàn)爭中，美股走勢與美國涉入程度、戰(zhàn)局走勢密切相關(guān)，往往在開戰(zhàn)初期因避險(xiǎn)情緒而下跌，直至戰(zhàn)局明朗后實(shí)現(xiàn)修復(fù)。2）就中國資產(chǎn)而言，由于缺乏明確傳導(dǎo)機(jī)制，受中東戰(zhàn)爭的總體影響并不顯著，僅在開戰(zhàn)當(dāng)日帶來情緒擾動，且戰(zhàn)爭首日的跌幅往往在第二天便基本修復(fù)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：
中東地緣政治形勢超預(yù)期惡化；美國中東政策超預(yù)期調(diào)整；全球地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期上升。
本文節(jié)選自中信證券研究部已于2025年6月22日發(fā)布的《海外政策時(shí)評（65）—美國介入中東沖突后，大類資產(chǎn)有何規(guī)律可循》報(bào)告，具體分析內(nèi)容（包括相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等）請?jiān)斠妶?bào)告。
本文鏈接：http://jphkf.cn/news-14-10604-0.html美國介入中東沖突后，大類資產(chǎn)有何規(guī)律可循
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