“黑色星期一”后，在“國(guó)家隊(duì)”資金持續(xù)擁護(hù)下，A股用吹響了反彈號(hào)角，指數(shù)和個(gè)股都有所修復(fù)。
本周五A股尾盤收跌，險(xiǎn)些將連漲天數(shù)延續(xù)下去，不少個(gè)股和滬指同樣走出了八連漲。
雖然情緒面逐漸對(duì)關(guān)稅信息脫敏，但各方資金仍然比較謹(jǐn)慎，成交規(guī)模也從前一周的放量上漲，逐漸轉(zhuǎn)至縮量震蕩。
反彈徹底結(jié)束了嗎？
即將結(jié)束的四月份，還有哪些值得重點(diǎn)關(guān)注的信息？
01.超越常規(guī)？
關(guān)稅在股票市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)酵接近兩個(gè)星期，在中方表明“奉陪到底”，愿打“持久戰(zhàn)”的決心之后，A股市場(chǎng)逐漸對(duì)關(guān)稅脫敏，走出一小波上漲潮。
資金的加持對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)表現(xiàn)做出了首要貢獻(xiàn)。
4月7號(hào)之后，以中央?yún)R金為代表的“國(guó)家隊(duì)”資金高調(diào)入場(chǎng)支持A股，其在四月上旬多次出售增持四大行。銀行股之所以能在大市持續(xù)震蕩回調(diào)的背景下創(chuàng)新高，很大程度上或來(lái)源于以國(guó)家隊(duì)為代表的主力資金大力增持。
從持股規(guī)模來(lái)看，基于基金年報(bào)前十大持有人數(shù)據(jù)，2024年末，包括匯金、國(guó)新、誠(chéng)通等在內(nèi)的“國(guó)家隊(duì)”持有ETF共1.04萬(wàn)億元，約占A股股票型ETF總規(guī)模的36%。
而過(guò)去兩周，匯金公司重倉(cāng)的ETF基金出現(xiàn)顯著放量，相關(guān)ETF產(chǎn)品資金凈流入規(guī)模超過(guò)2000億元。除了滬深300ETF、上證50ETF、中證500ETF等價(jià)值品種外，以中證1000、科創(chuàng)50為代表的偏成長(zhǎng)屬性ETF也出現(xiàn)資金凈流入，尤其是中證1000相關(guān)ETF兩周凈流入規(guī)模達(dá)到306億元，釋放出維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行的強(qiáng)烈信號(hào)。
其次，內(nèi)需基本面依舊穩(wěn)健。4月16日統(tǒng)計(jì)局公布一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，Q1GDP同比增長(zhǎng)5.4%，環(huán)比去年四季度提高1.2%，與去年一季度相比，投資和消費(fèi)增速回落，出口增速提高。但3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步回升，投資、消費(fèi)和出口同比增速均比1-2月有所提高。
尤其地產(chǎn)端的修復(fù)跡象比較明顯，3月商品房銷售面積同比增速為-0.9%、前值為-5.1%；銷售金額同比增速為-1.6%、前值為-2.6%；銷售均價(jià)單月同比增速為-0.7%、單月環(huán)比增速為-0.8%。
隨著更多擴(kuò)內(nèi)需等政策出臺(tái)，有望加速樓市止跌回穩(wěn)，一些地產(chǎn)股的估值修復(fù)本周也開(kāi)始在發(fā)酵。
除此以外，消費(fèi)賽道眾多個(gè)股業(yè)績(jī)表現(xiàn)十分亮眼。譬如東鵬特飲，一季報(bào)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)48.48/9.8/9.59億元，同比+39.23%/+47.62%/+53.55%，都在超預(yù)期。
根據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，截至4月18日，已有230家上市公司發(fā)布2025年一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，業(yè)績(jī)普遍實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅。其中，217家公司預(yù)喜，預(yù)喜率高達(dá)94.35%。按一級(jí)行業(yè)統(tǒng)計(jì)，基礎(chǔ)化工、電子行業(yè)Q1業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，預(yù)喜家數(shù)超30家。
在關(guān)稅貿(mào)易還未走向穩(wěn)態(tài)以前，二季度首先是各國(guó)分別進(jìn)行“壓力測(cè)試”的關(guān)鍵期。投資角度，由于關(guān)稅政策的不確定性因素過(guò)高，外部出口依賴度過(guò)高的板塊很難得到資金的擁護(hù)，除非政策發(fā)力構(gòu)建外需轉(zhuǎn)向內(nèi)銷的有效途徑。
這個(gè)力度多大，成了無(wú)數(shù)股民想象的一個(gè)謎。
人民日?qǐng)?bào)在4月6日文章里提到“將以超常規(guī)力度提振國(guó)內(nèi)消費(fèi)”，17日高層講話中又提出“要把握政策力度，必要時(shí)要敢于打破常規(guī)”。
這意味著，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的難度增加，需要增量政策支持，在應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)時(shí)帶有“底線思維”并非被動(dòng)應(yīng)對(duì)，而是要求政策力度要超過(guò)底線之上，帶有主動(dòng)性和前瞻性。從邏輯上看，這時(shí)候談推動(dòng)政策早出手快出手，已經(jīng)和市場(chǎng)認(rèn)為的“經(jīng)濟(jì)下來(lái)再給政策”截然不同。
那么，如何超越常規(guī)呢？
02.反彈留有余地
關(guān)稅壓力對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)的邊際效應(yīng)雖然正在減弱，但二階效應(yīng)未來(lái)會(huì)造成更大的影響。
上周當(dāng)特朗普將關(guān)稅推至145%時(shí)，中方已經(jīng)宣布不再跟進(jìn)，同時(shí)“國(guó)家隊(duì)”為穩(wěn)住股市信心親自下場(chǎng)增持，與美國(guó)發(fā)生大幅度波動(dòng)的股市債市相反，中國(guó)股市正在上周一的逆天大跌中慢慢恢復(fù)過(guò)來(lái)。
但是我們也知道，關(guān)稅生效后一日不取消，承受損失的依然還是企業(yè)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)基本面。
在國(guó)際大行的預(yù)測(cè)下，根據(jù)當(dāng)前的關(guān)稅水平，中國(guó)今年出口受到的下滑幅度超過(guò)了10%，中國(guó)GDP增速也會(huì)受到50個(gè)基點(diǎn)的影響。
怎樣應(yīng)對(duì)出口沖擊，以及何時(shí)拿出政策箱工具？市場(chǎng)現(xiàn)下正在圍繞這些問(wèn)題運(yùn)轉(zhuǎn)，高盛和摩根士丹利率先給出了他們的版本。
在外資看來(lái)，核心邏輯是通過(guò)強(qiáng)力的政策干預(yù)加速“內(nèi)需替代外需”的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，以財(cái)政擴(kuò)張、資本市場(chǎng)維穩(wěn)和改革深化構(gòu)建經(jīng)濟(jì)韌性。盡管短期面臨外部沖擊，國(guó)內(nèi)政策工具的充足空間（如高儲(chǔ)蓄率、政策利率下調(diào)潛力）為自救提供了可行性。
在配套政策工具里，高盛首先對(duì)廣義財(cái)政赤字占比預(yù)測(cè)進(jìn)行了修正，由2024年的10.8%增至2025年的14.5%，對(duì)應(yīng)增量支出約5-6萬(wàn)億元人民幣，用于基建投資和消費(fèi)補(bǔ)貼。
其次是針對(duì)流動(dòng)性改善的降準(zhǔn)降息，大型銀行存準(zhǔn)率預(yù)計(jì)進(jìn)一步下調(diào)至7%，回購(gòu)利率可能從1.5%降至0.9%。
另外，國(guó)家就穩(wěn)住房地產(chǎn)市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)進(jìn)一步下跌同樣會(huì)出手，地產(chǎn)市場(chǎng)方面繼續(xù)通過(guò)“白名單”和項(xiàng)目貸款和城市改造計(jì)劃穩(wěn)定需求。
而高壓關(guān)稅下人民幣過(guò)度貶值是得不償失的，而且還會(huì)加劇資本外流，因此機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)央行會(huì)更加謹(jǐn)慎地管理人民幣的波動(dòng)范圍。
這些刺激手段具體何時(shí)推出，對(duì)于引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期也是極為重要的。
摩根士丹利認(rèn)為，已經(jīng)公布2萬(wàn)億刺激方案可能會(huì)于二季度提前執(zhí)行，包括加速地方基建債券發(fā)行部署、擴(kuò)大消費(fèi)品以舊換新計(jì)劃、收購(gòu)存量房等用途。
貨幣政策也會(huì)率先發(fā)力，包括50個(gè)基點(diǎn)的存款準(zhǔn)備金率下調(diào)，15個(gè)基點(diǎn)的政策利率下調(diào)，可能會(huì)于2季度提前執(zhí)行。
如果關(guān)稅的二階效應(yīng)擴(kuò)大，下半年出口面臨大幅度下滑的不利局面時(shí)，那么可能還會(huì)再追加1-1.5萬(wàn)億作為補(bǔ)充。
總的來(lái)看，高盛對(duì)于增量支出的預(yù)測(cè)更加激進(jìn)一些，但即使得以兌現(xiàn)，其結(jié)論也很難完全對(duì)沖貿(mào)易沖突帶來(lái)影響，況且影響經(jīng)濟(jì)增速的還不止是關(guān)稅，還有各種限制進(jìn)出口新規(guī)定，均對(duì)不同領(lǐng)域帶來(lái)復(fù)雜影響。
國(guó)內(nèi)政策箱工具的潛在規(guī)模和反應(yīng)時(shí)機(jī)將取決于：1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與社會(huì)反饋；2）現(xiàn)有政策效果；3）美國(guó)對(duì)他國(guó)關(guān)稅恢復(fù)可能性；4）中美談判進(jìn)展。
毫無(wú)疑問(wèn)，市場(chǎng)希望看到的是堅(jiān)定有力的周期性刺激。但是，假設(shè)我們?yōu)槌隹跊_擊做好了準(zhǔn)備，仍然要盡最大努力來(lái)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，那現(xiàn)在只是一個(gè)開(kāi)始，還是一步一個(gè)腳印，摸著石頭過(guò)河去走。
只靠周期性政策當(dāng)然不夠，要完成出口導(dǎo)向轉(zhuǎn)向內(nèi)需消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，這仍然是個(gè)耗時(shí)數(shù)年，甚至幾十年的經(jīng)濟(jì)工程。
而所謂結(jié)構(gòu)改革，其中很重要的一部分在對(duì)于整個(gè)社會(huì)保障體系的完善，譬如養(yǎng)老、醫(yī)療、就業(yè)和教育，如果這些保障力度得以提高，人們不用為了住房、生活、養(yǎng)育問(wèn)題進(jìn)行過(guò)多儲(chǔ)蓄，轉(zhuǎn)而將更多儲(chǔ)蓄用于消費(fèi)和股市投資，帶來(lái)更大的消費(fèi)潛力。
03.尾聲
增量政策，無(wú)論貨幣還是財(cái)政，市場(chǎng)都已經(jīng)有個(gè)大概的設(shè)想。
至于規(guī)模會(huì)不會(huì)加碼，能否加速執(zhí)行，即將召開(kāi)的政治局會(huì)議或?qū)⑨尫鸥臃e極的工作基調(diào)。
在外部環(huán)境進(jìn)入穩(wěn)態(tài)之前，已有工具的加快落地可能性會(huì)更大，但也應(yīng)該會(huì)引導(dǎo)出適當(dāng)?shù)脑隽空哳A(yù)期，留有更多的底牌應(yīng)對(duì)沖擊。
穩(wěn)定預(yù)期的重要性不言而喻，市場(chǎng)信心也將隨著新階段的定調(diào)進(jìn)行調(diào)整。（全文完）
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