核心觀點(diǎn)
概覽：3月美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)22.8萬(wàn)，明顯高于彭博一致預(yù)期的14萬(wàn)，但之前2個(gè)月累計(jì)下修4.8萬(wàn)。往前看，由于關(guān)稅陰云可能拖累未來(lái)的新增非農(nóng)就業(yè)，因而市場(chǎng)并未因此降低對(duì)美國(guó)滯漲/衰退的擔(dān)憂。3月失業(yè)率回升0.1pp至4.2%，高于預(yù)期的4.1%；小時(shí)工資增速環(huán)比0.3%。此外，勞動(dòng)參與率62.5%，高于預(yù)期和前值的62.4%。此外，2月回落較大的政府部門(mén)就業(yè)明顯回升，而零售、休閑酒店在天氣影響消退后亦有回暖。4月2日特朗普提出或近百來(lái)年最高關(guān)稅，若長(zhǎng)期生效，則美國(guó)衰退概率或?qū)⑦^(guò)半。市場(chǎng)擔(dān)憂未來(lái)非農(nóng)會(huì)因?yàn)殛P(guān)稅沖擊而明顯放緩，所以數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)定價(jià)的2025年累計(jì)降息幅度維持在4次左右；美元指數(shù)小幅反彈但總體回升動(dòng)力較弱。
3月新增非農(nóng)數(shù)據(jù)反彈，主要是因?yàn)槟瓿跻詠?lái)因寒冷天氣走弱的零售業(yè)與休閑酒店反彈以及政府部門(mén)就業(yè)開(kāi)始有所恢復(fù)。1-2月偏冷天氣影響消退，3月零售業(yè)、休閑酒店業(yè)分別環(huán)比回升2.6萬(wàn)人、6萬(wàn)人；政府部門(mén)新增就業(yè)環(huán)比回升1.8萬(wàn)人，其中，聯(lián)邦政府環(huán)比回升0.6萬(wàn)人，與3月前兩周聯(lián)邦政府首申人數(shù)高位回落一致。從3個(gè)月移動(dòng)均值來(lái)看，3月從18.2萬(wàn)回落至15.2萬(wàn)。具體來(lái)看：
天氣因素等擾動(dòng)下，服務(wù)部門(mén)與政府部門(mén)新增就業(yè)回升推動(dòng)3月非農(nóng)超預(yù)，但商品部門(mén)就業(yè)回落，與3月制造業(yè)PMI的走弱一致。3月私人部門(mén)新增非農(nóng)升至20.9萬(wàn)人，其中，服務(wù)部門(mén)新增就業(yè)19.7萬(wàn)，零售業(yè)、休閑酒店業(yè)是主要驅(qū)動(dòng)，2月大幅走弱的零售、休閑酒店業(yè)回正；醫(yī)療保健、其他服務(wù)業(yè)、運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)上行0.7-2.7萬(wàn)人。隨著司法判決對(duì)DOGE此前大量解雇政府雇員做出大量駁回，政府部門(mén)3月新增非農(nóng)就業(yè)大幅回升1.8萬(wàn)人至1.9萬(wàn)人。商品部門(mén)3月新增非農(nóng)就業(yè)環(huán)比減少1.4萬(wàn)人至1.2萬(wàn)人，除非耐用品制造業(yè)小幅下行外，耐用品制造業(yè)、采礦業(yè)、建筑業(yè)均環(huán)比下行，與3月美國(guó)制造業(yè)PMI走弱一致。3月小時(shí)工資環(huán)比增速小幅上行至0.25%，商品部門(mén)薪資回升較為明顯。小時(shí)工資三個(gè)月環(huán)比折年增速由前月的3.4%回升至3.6%。分項(xiàng)看，服務(wù)部門(mén)小時(shí)工資環(huán)比微升0.02pp至0.22%，除商業(yè)、教育服務(wù)、公用事業(yè)邊際放緩?fù)猓闶?、運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)、信息業(yè)、金融活動(dòng)業(yè)、休閑酒店業(yè)均有明顯回升，其中零售業(yè)薪資增長(zhǎng)上升更快，較2月加速0.52pp至0.68%，顯示1-2月偏冷天氣影響有所消退。商品部門(mén)小時(shí)工資環(huán)比上行0.19pp至0.55%，除非耐用品外，他行業(yè)均有所回升，包括耐用品制造業(yè)、建筑業(yè)、采礦業(yè)等。
在特朗普宣布大幅超預(yù)期的對(duì)等關(guān)稅后，市場(chǎng)并未從3月非農(nóng)反彈中得到安慰，反而對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)更為擔(dān)憂。然而，由于特朗普的關(guān)稅政策隨機(jī)性較強(qiáng)，聯(lián)儲(chǔ)降息可能仍要非農(nóng)進(jìn)一步走弱推動(dòng)。同時(shí)，關(guān)注就業(yè)變化、尤其是低收入人群就業(yè)變化對(duì)特朗普中期選舉支持率的影響。根據(jù)我們?cè)凇短乩势仗岢霭倌晡匆?jiàn)高關(guān)稅》中的判斷，雖然部分特朗普內(nèi)閣成員強(qiáng)調(diào)對(duì)等關(guān)稅為談判起點(diǎn)，但全球主要經(jīng)濟(jì)體反制概率較高（中國(guó)已經(jīng)在4月4日宣布反制措施），全球總關(guān)稅壁壘存在螺旋上升的風(fēng)險(xiǎn)，如果最終執(zhí)行的關(guān)稅稅率不明顯下調(diào)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退或?yàn)榛鶞?zhǔn)情形，而美國(guó)核心通脹可能被推升2-3個(gè)百分點(diǎn)。鮑威爾在3月會(huì)議稱，關(guān)稅帶來(lái)的通脹是暫時(shí)性的，聯(lián)儲(chǔ)面臨增長(zhǎng)下修和通脹上行時(shí)更傾向于優(yōu)先考慮前者，即仍然會(huì)降息。但昨天晚上的講話中，鮑威爾表示不急于立刻降息，需要觀察數(shù)據(jù)。所以，4月非農(nóng)數(shù)據(jù)極為關(guān)鍵，如果走弱，則聯(lián)儲(chǔ)5月降息的合理性將大幅上升。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球關(guān)稅螺旋式升級(jí)，美國(guó)通脹預(yù)期失控。
文章來(lái)源
本文摘自2025年4月5日發(fā)布的《關(guān)稅陰云或?qū)⒆钄喾寝r(nóng)反彈動(dòng)力》
本文鏈接：http://jphkf.cn/news-14-8307-0.html華泰宏觀：關(guān)稅陰云或?qū)⒆钄喾寝r(nóng)反彈動(dòng)力
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