資金運用余額超33萬億元、年化綜合投資收益率達7.21%……近日國家金融監(jiān)管總局披露的2024年四季度保險業(yè)資金運用情況顯示，我國保險行業(yè)資金運用規(guī)模持續(xù)擴容，險資投資收益增速亮眼。
盡管2024年投資“成績單”表現(xiàn)不俗，但保險行業(yè)依舊面臨在“低利率時期”如何拓寬投資標(biāo)的、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)的“必答題”。隨著中長端利率中樞持續(xù)下行，壽險業(yè)等投資回報率進一步降低，利差損風(fēng)險加大。在此基礎(chǔ)上，險資對債券和股票等權(quán)益類資產(chǎn)配置比例顯著提升，折射出險資在低利率環(huán)境下尋求收益與風(fēng)險的平衡策略。
“低利率”“資產(chǎn)荒”考驗來臨
近段時間以來，被保險業(yè)作為定價基準(zhǔn)的部分債券收益率下行，低利率環(huán)境下利差損風(fēng)險加大。以壽險行業(yè)為例，利差損壓力更為明顯。隨著10年期國債收益率持續(xù)下行至1.8%附近，壽險產(chǎn)品預(yù)定利率與投資收益率倒掛風(fēng)險加劇。行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2024年普通型壽險產(chǎn)品新單保費占比超90%，其中增額終身壽險占據(jù)主導(dǎo)地位，其平均預(yù)定利率達3.36%，顯著高于同期固收類資產(chǎn)收益率?！斑@一矛盾在2022年已現(xiàn)端倪，當(dāng)年行業(yè)實際投資收益率（2.09%）首次跌破普通型產(chǎn)品預(yù)定利率上限（3.50%），部分公司出現(xiàn)實質(zhì)性利差損?！庇袠I(yè)內(nèi)人士分析指出。
中國人民銀行此前發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2024）》指出，利差損在低利率環(huán)境下尤為突出，此前部分發(fā)達經(jīng)濟體保險行業(yè)曾因利差損導(dǎo)致嚴(yán)重虧損甚至出現(xiàn)“破產(chǎn)潮”，相關(guān)經(jīng)驗教訓(xùn)值得借鑒。
國泰君安證券研究所的研報表示，當(dāng)前險企資負(fù)兩端承壓，盈利不確定性提升?！氨ｋU公司價值和利潤增長的不確定性抬升，低利率環(huán)境下負(fù)債成本抬升（資產(chǎn)負(fù)債錯配）是經(jīng)營不確定性抬升的外因，短期利潤和規(guī)模為核心的考核體系是造成資產(chǎn)負(fù)債錯配的內(nèi)因。”
有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，低利率環(huán)境可能伴隨著低經(jīng)濟增速，在經(jīng)濟增長較慢的時期，高價值產(chǎn)品需求下降，低價值產(chǎn)品令險企面臨較大利差損風(fēng)險，這樣就需要險企在業(yè)務(wù)規(guī)模收縮的同時考慮業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整需求。
保險行業(yè)“資產(chǎn)荒”壓力進一步顯現(xiàn)。在低利率環(huán)境持續(xù)、優(yōu)質(zhì)固收資產(chǎn)供給不足的背景下，險資配置難度顯著上升。從2024年四季度保險業(yè)資金運用情況來看，人身險公司債券持倉占比雖高達50.26%，但同比26.31%的增速已低于上年同期水平，且年化財務(wù)收益率僅3.43%，接近部分長期保單的負(fù)債成本線。
今年1月，保險機構(gòu)繼續(xù)搶配國債，單月增量創(chuàng)歷史新高，有行業(yè)分析師指出，負(fù)債端或是驅(qū)動因素。
據(jù)國信證券分析師趙婧等人測算，2025年1月保險機構(gòu)的托管數(shù)據(jù)顯示全月保險機構(gòu)增配1387億元，其中國債與地方債分別為753億元與495億元，國債的單月增量創(chuàng)2022年以來新高，而今年1月地方債放量但國債相對偏弱，從托管數(shù)據(jù)來看1月國債、地方債增量分別為2750億元、5238億元。“我們認(rèn)為，該現(xiàn)象可能與保險機構(gòu)年初開門紅的成色相對偏弱有關(guān)，由于資金流入相對減少，資產(chǎn)端可能選擇流動性更高的國債品種，可應(yīng)對負(fù)債端的現(xiàn)金流波動，進而避免‘借短投長’的風(fēng)險增加?！?/span>
權(quán)益資產(chǎn)布局力度加大
為應(yīng)對收益擠壓，險資持續(xù)向權(quán)益資產(chǎn)“要收益”。數(shù)據(jù)顯示，從2024年四季度保險資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)看，險資延續(xù)“固收為主、權(quán)益為輔”的策略，但權(quán)益類資產(chǎn)占比持續(xù)提升，股票投資同比增速普遍超28%。具體來看，2024年四季度人身險公司股票投資2.27萬億元，占比7.57%，同比大幅增長28.29%。財產(chǎn)險公司同樣加大權(quán)益布局，股票投資占比7.21%，同比增速達28.22%。
2024年末上市險企持續(xù)加大資本市場股票直投規(guī)模，其中港股配置性價比凸顯。以中國平安、新華保險為代表的保險機構(gòu)持續(xù)加大港股紅利資產(chǎn)配置比例。例如，平安人壽今年來三度披露舉牌H股公司，增持包括農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、郵儲銀行等港股股票。中國保險行業(yè)協(xié)會網(wǎng)站舉牌上市公司股票信息披露情況也顯示，2024年四季度至今，險企共披露21條舉牌上市公司股票公告，其中19條為舉牌港股上市公司，不管從總量還是占比上來看，較2023年同期都有大幅提升。從舉牌港股公司行業(yè)來看，仍以公共事業(yè)、銀行股為主。
國信證券非銀分析師孔祥認(rèn)為，保險資金利用港股折價優(yōu)勢和企業(yè)所得稅免征政策，正進一步增加權(quán)益投資收益。在“資產(chǎn)荒”背景下，拓寬保險資金投資渠道成為穩(wěn)定中長期投資收益水平的重要手段。
此外，長期股權(quán)投資保持穩(wěn)定，2024年四季度人身險公司該類資產(chǎn)余額2.33萬億元，占比7.77%；證券投資基金配置則呈現(xiàn)分化，人身險公司基金占比4.93%，增速放緩至1.65%，而財產(chǎn)險公司基金占比9.12%，同比增長14.45%。
未來險資增配權(quán)益資產(chǎn)也獲政策進一步支持。今年1月，中央金融辦等6部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》，明確了提升商業(yè)保險資金A股投資比例與穩(wěn)定性的具體安排。2024年9月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強監(jiān)管防范風(fēng)險推動保險業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，提出要“發(fā)揮保險資金長期投資優(yōu)勢。培育真正的耐心資本，推動資金、資本、資產(chǎn)良性循環(huán)”。
政策支持下，險資投資股市的比例有望進一步提高。國家金融監(jiān)管總局副局長肖遠企此前表示，未來將進一步優(yōu)化完善保險資金投資相關(guān)政策，鼓勵保險資金穩(wěn)步提升投資股市比例，特別是大型國有保險公司要發(fā)揮“頭雁”作用，力爭每年新增保費的30%用于投資股市，力爭保險資金投資股市的比例在現(xiàn)有基礎(chǔ)上繼續(xù)穩(wěn)步提高。
資產(chǎn)配置打開新路徑
今年2月，“險資投黃金”試點方案出臺，進一步拓寬了保險資金運用渠道，優(yōu)化保險資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，推動保險公司提升資產(chǎn)負(fù)債管理水平。
根據(jù)國家金融監(jiān)管總局印發(fā)的《關(guān)于開展保險資金投資黃金業(yè)務(wù)試點的通知》，自發(fā)布之日起，以中長期資產(chǎn)配置為目的開展保險資金投資黃金業(yè)務(wù)試點。其中規(guī)定，試點保險公司在開展黃金業(yè)務(wù)時，其投資黃金的賬面余額合計不得超過公司上一季度末總資產(chǎn)的1%。據(jù)市場測算，目前十家試點保險公司最新報告期的總資產(chǎn)合計約19.95萬億元，以此為基準(zhǔn)，其可投資黃金的上限約為2000億元。
國聯(lián)民生證券分析師郭荊璞認(rèn)為，“險資投黃金”一方面可以幫助保險公司保護其投資組合免受通脹侵蝕，維持長期的實際回報率。另一方面，增加黃金投資一定程度可緩解“資產(chǎn)荒”，并在一定程度上分散投資組合的風(fēng)險。
在險資不斷拓寬資產(chǎn)配置渠道、尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的同時，風(fēng)險挑戰(zhàn)仍存。業(yè)內(nèi)警示，若“資產(chǎn)荒”與市場波動疊加，可能對險資長期穩(wěn)健運營形成雙重考驗。例如，高波動性資產(chǎn)占比提升也加大了組合波動風(fēng)險。與此同時，另類資產(chǎn)挖掘空間有限，長期股權(quán)投資增速不足4%，證券投資基金配置增速亦分化明顯。
“當(dāng)前重點在于解決權(quán)益價格波動對于凈資產(chǎn)的影響，”長江證券研報指出，“若繼續(xù)增加保單未來盈余計入核心資本比例，既符合監(jiān)管引導(dǎo)保險公司回歸保障本源的持續(xù)要求，又能增加險資配置權(quán)益比例。模擬測算下，若比例上調(diào)至60%，維持核心償付能力充足率不變的情境下，權(quán)益配置規(guī)?？梢栽黾蛹s2957億元?！?/span>
“險資在高股息資產(chǎn)上的投入占比顯著提升，長股投也會適度增加配置，但若經(jīng)濟持續(xù)低迷，相應(yīng)資產(chǎn)的安全墊也會變薄，像伯克希爾-哈撒韋一樣增加現(xiàn)金類資產(chǎn)配置也是重要選項?！鄙鲜鋈谭倾y金融首席分析師說。
一些業(yè)內(nèi)人士也提出，可以以長期處在低利率時期的歐美日保險業(yè)為參考，尋找應(yīng)對之道。
以美國、歐洲和日本為例，海外險企資產(chǎn)負(fù)債同步優(yōu)化結(jié)構(gòu)應(yīng)對低利率環(huán)境。海外險企負(fù)債端通過下調(diào)預(yù)定利率調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)降低成本，例如基于利率變化下調(diào)預(yù)定利率、增加變額年金等產(chǎn)品轉(zhuǎn)移投資端壓力。資產(chǎn)端則增加海外權(quán)益、另類、優(yōu)化固收結(jié)構(gòu)維持投資收益率，例如歐美增加另類資產(chǎn)獲取溢價，優(yōu)化固收結(jié)構(gòu)，獲取超額收益。
日本險企則在增配海外資產(chǎn)上下功夫。面對持續(xù)下降的利率，日本險企通過新興市場債券等收益率較高的品種提升投資收益。長江證券援引的數(shù)據(jù)顯示，在2008年至2023年的16年間，日本險企海外配置比例由12.8%提升至25%，而權(quán)益配置比例相對穩(wěn)定。
隨著年報披露季漸行漸近，上市險企將為市場交上一份更加清晰的“答卷”。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，險企步入搏擊低利率時代，行業(yè)格局分化、行業(yè)優(yōu)勝劣汰將加劇，能夠?qū)崿F(xiàn)資負(fù)兩端結(jié)構(gòu)同步優(yōu)化的險企料將脫穎而出。在低利率環(huán)境下險企應(yīng)加大自身風(fēng)險管理，做好資產(chǎn)負(fù)債匹配，及時了解并更新核心客戶需求，做好個性化產(chǎn)品研發(fā)，并做好產(chǎn)品精算和出險后的賠付管理，此外需在投資領(lǐng)域精益求精，通過優(yōu)化資產(chǎn)配置提升投資收益水平。
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